Ethena Nedir?

Ancak, geçtiğimiz yıl ortaya çıkan Ethena Protokolü, bu ikilemi kırarak hem istikrar hem de getiri vadediyor. Kısa sürede $6 milyarı geçen toplam kilitli değeriyle (TVL) adından sıkça söz ettiren Ethena, yalnızca sunduğu getiri modeliyle değil aynı zamanda arkasındaki stratejik iş birlikleriyle de oldukça ses getirdi.

Ethena’nın hızlı yükselişinde, Binance’in likidite ve erişim gücü büyük rol oynadı. Protokolün yerel token’i olan ENA, Binance Launchpool’da listelendi ve kullanıcılar Binance üzerinden ENA kazanmak için likidite sağladı. Bu süreçte Binance kullanıcıları BUSD, FDUSD ve USDT gibi stabilcoin'lerini stake ederek ENA kazanma şansı elde etti. Ethena, bu hamlesiyle ENA token'in kısa sürede geniş bir yatırımcı kitlesine erişmesini sağladı. ENA, ilk gününde Binance üzerinde yaklaşık %75’e varan fiyat artışıyla işlem gördü ve Ethena’ya olan ilgiyi daha da arttı.

Ayrıca, ENA'nın ve Ethena'nın kendi stablecoin'lerinin bu kadar yaygınlaşmasının bir başka önemli nedeni, Bybit ile yapılan ortaklık oldu. Bybit’te cüzdanlarında USDC veya USDT tutmak yerine, Ethena'nın stablecoin'lerini tutan kullanıcılara direkt olarak faiz ödemesi, Ethena'nın kullanıcı tabanını hızlıca genişletmesini sağladı. Bu ortaklık, hem Bybit'e hem de Ethena'ya ciddi bir kullanıcı kitlesi kazandırdı ve bu strateji, Ethena'nın büyümesindeki en önemli faktörlerden biri oldu.

Ethena, Ethereum ağı üzerinde çalışan ve sentetik dolar (USDe) üretimini mümkün kılan bir protokol. Ethena’nın sunduğu USDe, geleneksel stabilcoin modellerinden farklı olarak, teminatlandırma ve delta korunması (delta-hedging) yöntemleriyle destekleniyor. USDe, herhangi bir merkezi otoriteye dayanmadan, zincir üstü ve zincir dışı varlıkları birlikte kullanarak oluşturulan ve sürdürülen bir dijital dolar versiyonu. Ethena'nın temel hedefi, geleneksel bankacılık sistemlerinden bağımsız, ölçeklenebilir ve sürdürülebilir, sabit değerli bir dijital para yaratmak.

Ethena’nın Arka Planı ve Kurucuları

Ethena Labs, 2023 yılında Guy Young tarafından kuruldu. Young, blok zinciri ve geleneksel finans (TradFi) dünyasında güçlü geçmişe sahip bir isim. Guy Young daha önce Brevan Howard Digital’de çalıştı. Brevan Howard Digital, kripto ve Web3 yatırımlarında agresif büyüme stratejisiyle biliniyor. Young’ın burada edindiği deneyimler, Ethena'nın temelini atarken geleneksel finans bakış açısını merkeziyetsiz finans dünyasına nasıl entegre edeceğini anlamasında belirleyici oldu. 

Kuruluşundan kısa bir süre sonra Ethena Labs, yatırımcıların yoğun ilgisini çekmeyi başardı. 2023 yılının ortasında, henüz ana ağı devreye girmemişken $20 milyondan fazla yatırım topladı.

Özellikle Binance Labs’in Ethena’ya yaptığı yatırım, projenin geniş çapta tanınmasına büyük katkı sağladı.

Ethena’nın çıkış noktası olan USDe, Ethereum ekosisteminde yaratılmış bir sentetik dolar. Ancak klasik bir stabilcoin değil. USDe, stETH gibi likit stake edilmiş Ethereum türevlerinden ve aynı anda açılan süresiz vadeli işlemler üzerinden short pozisyonlardan oluşan delta nötr bir yapı üzerine kurulu.

Peki Delta-Nötr Yapı Nasıl Çalışıyor?

https://www.investopedia.com/articles/optioninvestor/03/041503.asp

Ethena’nın USDe adını verdiği sentetik doları, fiyat dalgalanmalarından etkilenmeyen bir yapı sunuyor. Bunu, delta-nötr stratejiyle sağlıyor. Yani ETH fiyatı artsa da azalsa da USDe’nin değeri sabit kalıyor. Bu yapının arkasında iki temel adım var: teminat olarak kullanılan varlıklar ve piyasa hareketlerine karşı alınan koruma önlemleri.

İlk olarak, kullanıcılar Ethena’ya stETH (Lido’nun likit staking token’i) gibi varlıkları teminat olarak yatırıyor. stETH, Ethereum ağı üzerinde stake edilen ETH’den elde edilen getirileri yansıtan bir varlık olduğu için, Ethena buradan düzenli staking gelirleri elde ediyor. Ancak stETH’in değeri doğrudan ETH fiyatına bağlı. ETH yükselirse stETH değer kazanıyor, düşerse aynı şekilde değer kaybediyor.

İşte bu noktada risk oluşmaması için ikinci adım devreye giriyor: Ethena, merkezi borsalarda (Binance gibi)  ETH süresiz vadeli işlemlerinde short pozisyonlar açarak delta nötr stratejiyi oluşturuyor. Short pozisyon açmak, ETH fiyatı düştüğünde kazanç sağlamak anlamına geliyor. Yani, ETH’nin değeri düştüğünde stETH değer kaybediyor ama açılan short pozisyon değer kazanıyor. ETH yükseldiğinde ise tam tersi gerçekleşiyor. Böylece iki pozisyon birbirini dengeleyerek toplam değerin değişmesini engelliyor.

Kısaca, Ethena bir yandan staking ödüllerinden gelir sağlarken diğer yandan piyasa hareketlerine karşı riskten korunuyor. Bu delta-nötr yapı sayesinde ETH fiyatı hangi yöne giderse gitsin, USDe’nin değeri sabit kalıyor.

Ethena’nın Gelir Kaynakları Neler?

Ethena, sadece fiyat istikrarı sunmuyor, aynı zamanda yatırımcılara getiri de sağlıyor. Bunun iki ana kaynağı bulunuyor.

Birincisi, süresiz vadeli işlem piyasalarından gelen fonlama ücretleri. Kripto piyasalarında daha fazla kişinin ETH fiyatının yükseleceğine inandığı zaman aralıklarında long pozisyonların oranı short pozisyonların oranından fazla oluyor. Bu durum, short pozisyon açan taraflara fonlama ödemesi yapılmasına neden oluyor. Ethena sürekli short pozisyon açtığı için bu fonlama gelirlerinden düzenli kazanç sağlıyor.

İkinci gelir kaynağı ise teminat olarak tutulan stETH gibi likit stake token’lerinden gelen staking ödülleri. Yani, Ethena hem piyasadaki long/short pozisyon dengesinden, hem de staking sisteminden sürekli gelir elde ediyor.

Delta-Nötr Yapı Olmasaydı Ne Olurdu?

Eğer Ethena, delta-nötr yapıyı kurmamış olsaydı, ETH fiyatındaki ani değişimler sistem için büyük risk oluştururdu. Mesela ETH fiyatı hızla %50 düşseydi ve sadece stETH teminatı olsaydı, USDe’nin değeri ciddi şekilde etkilenebilirdi. Ancak Ethena’nın açtığı short pozisyonlar, bu düşüşlerde kazanç sağladığı için sistemi dengeliyor ve herhangi bir fiyat senaryosunda USDe’nin sabit kalmasına yardımcı oluyor.

Ethena’nın Gelir Modeli: İnternet Tahvili

https://docs.ethena.fi/solution-overview/protocol-revenue-explanation

Ethena, USDe’nin sabit fiyat yapısının ötesinde, kullanıcılarına getiri sunmayı da hedefliyor. Bunun için geliştirdiği model, “Internet Tahvili” (Internet Bond) adını taşıyor. Bu model, geleneksel tahvil mantığını merkeziyetsiz finans dünyasına uyarlıyor. USDe sahipleri, token’lerini stake ederek sUSDe’ye dönüştürdüklerinde, Ethena’nın elde ettiği tüm gelirlerden pay almaya başlıyor. Böylece sUSDe, bir tür getiri sağlayan varlığa dönüşüyor.

Bu gelirin temel kaynakları ikiye ayrılıyor. İlki, Ethena’nın süresiz vadeli işlem piyasalarında açtığı short pozisyonlardan elde ettiği fonlama gelirleri. Kripto vadeli işlemler piyasasında genellikle long pozisyonlar baskın olduğu için, short pozisyon açan Ethena, düzenli olarak fonlama ücretleri topluyor. İkinci kaynak ise stETH ve benzeri likit stake token’lerinden elde edilen Ethereum staking ödülleri sağlıyor.

Her iki gelir kaynağı da, USDe’nin arkasındaki sistemin hem istikrarını hem de yatırımcılar için sürdürülebilir getiri sunma potansiyelini güçlendiriyor. USDe, yalnızca pasif bir stabil kripto varlık olmaktan çıkıyor ve aktif bir yatırım aracına dönüşüyor.

Ethena Neyi Farklı Yapıyor: TerraUSD ve Terra Faciası?

Kripto tarihinin en büyük çöküşlerinden biri olan Terra/LUNA ekosistemi, benzer bir stabilcoin hedefiyle yola çıkmıştı. Ancak Ethena ile Terra’nın arasındaki farkları bilmek, Ethena’nın neden daha sürdürülebilir olduğunu anlamamıza yardımcı olacak:

• Gerçek Teminat: TerraUSD, tamamen algoritmik bir yapıya sahipti ve değeri LUNA ile manipüle ediliyordu. Ethena ise stETH gibi likit ve reel varlıklara dayalı teminatlar kullanıyor.
• Delta Korunması Mekanizması: Ethena, profesyonel finans dünyasında yıllardır kullanılan delta korunması stratejisini benimsemiş durumda. Bu, geleneksel piyasalarda da başarıyla uygulanan bir yöntem.

• Şeffaflık ve Risk Yönetimi: Ethena, teminatlarını ve açık pozisyonlarını kullanıcılara şeffaf bir şekilde sunuyor. Ayrıca, negatif fonlama riskine karşı $10 milyonluk bir sigorta fonu mevcut.

Peki Her Şey Harika Mı?: Ethena’nın Riskleri

Ethena sunduğu yapı ile umut vadediyor ancak her finansal sistemde olduğu gibi burada da bazı riskler bulunuyor. Bunlardan bazıları:

1. Negatif Fonlama Riski: Süresiz vadeli işlem piyasasında, short pozisyonlar için zaman zaman negatif fonlama dönemleri yaşanabilir. Bu durumda, Ethena’nın gelir modeli zarar görebilir.
2. Merkeziyetsizlik Sorunsalı: Ethena'nın kullandığı merkezi borsalar (CEX’ler) ve borsa dışı varlık saklama (off-exchange custody) hizmetleri (Fireblocks gibi) sistemin merkezileşme oranını artırıyor. Tam anlamıyla güvene dayalı olmayan (trustless) bir sistemden bahsetmek henüz mümkün değil.
3. Likidite ve Kullanıcı İtibarı: Ani likidite çekimleri ve USDe üzerindeki olası satış baskısı, USDe’nin 1$’a bağlı olan değerini korumak için güçlü mekanizmalar gerektiriyor. Ethena'nın likidite sağlayıcıları ve yetkili katılımcılar (AP'ler) bu süreçte kritik bir rol üstleniyor.

Ethena Ekosistemi ve ENA Token’i

https://mirror.xyz/0xF99d0E4E3435cc9C9868D1C6274DfaB3e2721341/uCBp9VeuLWs-ul1b6AOUAoMg5HBB_iizMIi-11N6nT8

ENA token dağılımı:

• %30 Kurucu Ekip
• %25 Yatırımcılar
• %15 Rezervler
• %30 Ekosistem Gelişimi

Ethena, 750 milyon ENA token’i ilk airdrop ile kullanıcılarına dağıttı. Bu, toplam arzın %5’ine denk geliyor. Gelecekte de ek kampanyalar ve görev bazlı airdrop’lar düzenlenmesi planlanıyor.

Son Düşünceler

Ethena, kripto finans dünyasında hem stabilite hem getiri sağlayan hibrit bir çözüm sunarak, stabilcoin ve getiri protokollerinin birleşim noktasında devrim yaratma iddiasında. Delta-nötr stratejisi, şeffaf işleyişi ve sunduğu Internet Bond modeliyle, kullanıcılarına farklı bir alternatif sunuyor. Bununla birlikte, Ethena’nın hala gelişmekte olan ve deneyselliğini koruyan bir yapı olduğunu unutmamak gerekiyor. Özellikle sistemin işleyişine dair bazı riskler ve merkezi bileşenlere olan bağımlılık, göz önünde bulundurulması gereken başlıca faktörler arasında yer alıyor.

Buna rağmen, Ethena’nın sunduğu model, merkeziyetsiz finans alanında sürdürülebilir getiri arayışında olan kullanıcılar için dikkate değer bir seçenek olabilir. Staking gelirleri ve süresiz vadeli işlem piyasalarıyla entegre edilmiş yapısı, ilerleyen dönemlerde kripto ekosisteminde nasıl bir yere sahip olacağını görmek açısından takip edilmeye değer. Son olarak Ethena merkeziyetsiz finans dünyasına tanıttığı yepyeni sürdürülebilir ve gelir üreten stabilcoin modeliyle birlikte bu yıl ortaya çıkan birçok getiri sağlayan stablecoin projesinin de fitilini ateşlemiş bulunuyor.