Para politikasında ‘kalibrasyon’ mesajı

Herkese iyi hafta sonları,

Yurt içi veri ve gelişmelere odaklandığımız bir haftayı bıraktık. TCMB’nin yılın son Enflasyon Raporu’nda 2025 enflasyon tahminini yukarı revize etmesi, para politikasında verilere temelli bir sıkı döneme işaret ediyor. TÜFE verisi beklentilerin altında kalsa da çekirdek göstergelerdeki katılık dezenflasyonun yavaş ilerlediğini ortaya koydu. Kasım ayı, yıl sonuna yaklaşırken hem iç talep dinamikleri hem de enflasyon görünümü açısından para politikasının yönünü belirleyecek döneme işaret ediyor.

Okuma süresi: 8 dakika 58 saniye.

Makroekonomi-Jeopolitik-Yurtdışı

1️⃣ Hafta boyunca yılın dördüncü ve son enflasyon raporuna odaklandık. Merkez Bankası Enflasyon Raporu’nda, 2025 yıl sonu enflasyon tahminini yukarı yönlü revize etti. Önceki raporda %25 - %29 aralığında olan tahmin bandı, %31 - %33 seviyesine çıkarıldı. Böylece orta nokta %27’den %32’ye yükselmiş oldu. 2026 ve 2027 yıllarına ilişkin tahminler ise sırasıyla %16 ve %9 olarak korundu. Banka, “ara hedef” olarak belirlediği %24 - %16 - %9 patikasında bir değişiklik öngörmedi. Başkan Karahan, olağanüstü bir durum olmadıkça bu hedeflerin korunacağını vurguladı. Revizyonun arkasındaki temel nedenler gıda fiyatları, ithalat fiyatları ve talep koşullarındaki değişim oldu. Son aylarda olumsuz hava koşulları, tarımsal alım fiyatlarındaki artışlar ve mevsimsel talep etkisiyle gıda fiyat varsayımı %26,5’ten %32,3’e çıkarıldı. Raporda, bu artışın manşet enflasyon tahminindeki beş puanlık farkın yaklaşık 1,5 puanını açıkladığı belirtildi.

Enflasyon Tahminleri (TCMB Enflasyon Raporu IV)

2️⃣ Para politikası tarafında ise rapor, önceki dönemlere göre daha sıkı bir duruşa işaret ediyor. 2025 tahmininin yukarı çekilmesine rağmen 2026 hedefinin (%16) korunması, TCMB’nin sıkı para politikasını sürdürmekte kararlı olduğunu gösteriyor. Başkan Karahan, son kararın ardından adım büyüklüğünü küçülttüklerini ve bu süreci bir “yeniden kalibrasyon” olarak tanımladıklarını söyledi. Merkez Bankası, fiyatlama davranışlarındaki katılık ve beklentilerdeki yukarı sapma riskine dikkat çekerek gerekirse ilave sıkılaştırma adımları atabileceğini vurguladı. Merkez Bankası, iç talebin zayıfladığını, sanayi üretiminin üçüncü çeyrekte yatay seyrettiğini belirtiyor. Çıktı açığı tahminleri yukarı yönlü güncellendi. Talep önceki öngörülere kıyasla daha güçlü kalmış görünüyor. Bu nedenle çıktı açığının en düşük seviyeye ulaşacağı dönem iki çeyrek ötelenmiş durumda.

Ekim TÜFE (TÜİK)

3️⃣ Haftaya TÜFE verisiyle başladık. Ekim ayında TÜFE aylık %2,55, yıllık ise %32,87 artarak piyasa beklentilerinin bir miktar altında kaldı. Beklentiler aylık %2,7–%2,8, yıllık ise %33,1–%33,2 aralığındaydı. Aylık artışta giyim ve ayakkabı grubunda %12,4’lük mevsimsel yükseliş öne çıkarken, gıda fiyatları %3,4 arttı ve enflasyona en yüksek katkıyı sağladı. Hizmetler grubunda yıllık enflasyon %44,4 seviyesinde kalırken, çekirdek göstergeler B ve C endekslerinde sırasıyla %32,5 ve %32,1 oranında yıllık artışlar izlendi. Buna rağmen hizmet enflasyonundaki ivme kaybı ve kira artışlarının yavaşlaması manşet enflasyonu sınırladı. İlk 10 aylık birikimli enflasyon %28,6 olurken, çekirdek göstergelerdeki katılık dezenflasyon sürecinin yavaş ilerlediğini gösterdi.

Fiyat Gelişmeleri Raporu (TCMB)

4️⃣ TCMB’nin ekim ayına ilişkin Fiyat Gelişmeleri Raporu, enflasyonun ana eğiliminde yavaşlama sinyalleri verirken, özellikle gıda grubunda meyve ve sebze fiyatlarındaki ılımlı seyir dikkat çekti. Hizmet grubunda fiyat artışı %1,79 ile yatay seyrederken, kira kaleminde aylık %3,7’lik artışa rağmen grup yıllık enflasyonu %66,3’e geriledi. Temel mal grubunda yeni sezon etkisiyle %3,2’lik artış görülürken, dayanıklı tüketim mallarındaki fiyat artışı %0,9 ile önceki aya göre yavaşladı. Enerji fiyatları %1,28 artarken, akaryakıt yatay seyretti; şebeke suyu, tüp gaz ve katı yakıt kalemleri fiyat artışlarıyla öne çıktı. Üretici fiyat endeksi (Yİ-ÜFE) tarafında aylık %1,63’lük artışa karşılık, yıllık oran %27’ye yükseldi. TCMB, bu görünüm altında aylık enflasyonun ana eğiliminin zayıfladığını, ancak üç aylık ortalamalarda belirgin bir değişim gözlenmediğini belirtti.

5️⃣ Ekim ayı enflasyon verilerinin ardından yayımlanan uluslararası kurum raporlarında, Türkiye’de dezenflasyon sürecinin devam ettiği ancak hızının sınırlı kaldığı vurgulandı. Citi, yıllık enflasyonun yıl sonuna kadar %32 seviyesine gerilemesini beklerken, çekirdek ve hizmet enflasyonundaki yüksek seyrin fiyat istikrarı açısından risk oluşturmaya devam ettiğini belirtiyor. Citi, TCMB’nin politika faizini yıl sonuna kadar %38,5 seviyesine indireceğini tahmin ederken, HSBC aralık ayındaki toplantıda 150 baz puanlık bir indirim bekliyor. Aralık toplantısı öncesinde açıklanacak Kasım TÜFE ve ardından gelecek yılın asgari ücret düzenlemesi, faiz patikasının şekillenmesinde kritik önemde olacak.

Resmi Rezerv Varlıklarının Kompozisyonu (TCMB)

6️⃣ Hisse senedi tarafına geçtiğimiz hafta bir miktar yabancı ilgisi gördük. 31 Ekim haftasında yabancı yatırımcılar, hisse senedi piyasasında 242,8 milyon dolar net alım yaptı ve böylece dört haftalık satış serisini sonlandırdı. Aynı dönemde tahvil piyasasında 486,6 milyon dolarlık net giriş gerçekleşti. Böylece DİBS tarafında son altı haftalık toplam giriş 585 milyon dolara, 2025 yılı başından bu yana toplam giriş ise 1,05 milyar dolara ulaştı. Yabancıların tahvildeki payı %7,06 seviyeside bulunuyor. 2025 genelinde hisse ve tahvil piyasalarına toplam 2,5 milyar dolarlık net yabancı girişi kaydedildi. Aynı hafta içinde yurt içi yerleşiklerin altın hariç döviz tevdiat hesapları (DTH) 130 milyon dolar, altın dahil toplam DTH’ları ise fiyat etkisinden arındırılmış olarak 800 milyon dolar arttı. TCMB’nin verilerine göre net döviz rezervi 1,5 milyar dolar artışla 69,2 milyar dolara, swap hariç net rezerv ise 52,5 milyar dolara yükselirken, brüt rezerv 183,6 milyar dolara geriledi. Swap stoku ise 16,7 milyar dolara çıktı.

KKM ve YP Kompozisyonu (Merkezin Güncesi-TCMB)

7️⃣ TCMB’nin “Yabancı Para Mevduatta Son Dönem Gelişmeler” başlıklı analizine göre, son dönemde döviz mevduatlarındaki artış büyük ölçüde parite ve fiyat etkisinden kaynaklandı. Raporda, euro/dolar paritesindeki yükseliş ve altın fiyatlarındaki rekor artışın, yabancı para mevduatlarını nominal olarak yukarı taşıdığı ancak parite ve fiyat etkisinden arındırıldığında artışın sınırlı kaldığı vurgulandı. Analize göre, 2025 yılında YP mevduattaki 50 milyar dolarlık artışın yalnızca 19 milyar dolarlık kısmı reel gerçekleşti; bunun 6,5 milyar doları ise gerçek kişilere ait mevduatlardan geldi. Altın mevduatlarındaki artışta fiyat etkisinin yanı sıra ton bazında artış da dikkat çekti. 2024 sonundan bu yana altın mevduatı yaklaşık 76 ton yükseldi.

8️⃣ Makro tarafta son olarak yurt dışına bakalım. Wall Street, ABD’de tarihinin en uzun hükümet kapanmasının sona erebileceğine dair umutlarla seansın diplerinden güçlü bir toparlanma gösterdi. Senato tarafında hala anlaşma sağlanamasa da müzakerelerin başlaması piyasada iyimserlik yarattı. Hükümetin kapalı olması nedeniyle istihdam verileri açıklanmazken, özel sektör göstergeleri iş gücü piyasasında belirgin bir soğuma sinyali veriyor. Bu durum, Fed’in aralık ayında faiz indirimine gitme ihtimalini güçlendiriyor. Özel sektörde İşten çıkarma haberlerini takip ediyoruz. Amazon, Target ve Paramount gibi devlerin binlerce kişiyi işten çıkarması iş gücü piyasasındaki zayıflığın somut örnekleri oldu. Buna rağmen, piyasa halen güçlü bilanço sezonu ve ılımlı büyüme beklentilerinin desteğiyle yükseliş trendini korumaya çalışıyor.

Sektörler

1️⃣ İstanbul Sanayi Odası’nın (İSO) açıkladığı Türkiye İmalat PMI verisi, Ekim ayında 46,5’e gerileyerek Eylül’deki 46,7 seviyesinin altına indi ve üst üste 19. ayda 50 eşik değerinin altında kaldı. Bu tablo, imalat sektöründe daralmanın sürdüğünü ve toparlanmanın kısa vadede sınırlı kalacağını gösteriyor. Hem iç hem dış talepteki zayıflık, yeni siparişlerin ve üretimin düşmesine neden olurken, üretimdeki gerileme son üç ayın en sert seviyesine ulaştı. Firmalar, siparişlerdeki azalma nedeniyle istihdam ve satın alma faaliyetlerinde temkinli davranmayı sürdürdü. TL’deki değer kaybı maliyetleri artırmaya devam etse de, fiyat artışlarının hızı eylüle göre bir miktar yavaşladı.

2️⃣ Gıdada yeni siparişler artarken üretim hafif geriledi. Tekstilde daralma hızı azalsa da istihdam kayıpları sürdü. Giyim ve deri sektörlerinde düşüş hızlanırken, ağaç ve kâğıt ürünlerinde yeni siparişlerde son bir yılın en sert gerilemesi kaydedildi. Kimya, plastik ve kauçuk sanayilerinde maliyet baskısı son dört ayın zirvesine çıkarken, ana metalde üretim ve siparişler azaldı ancak istihdamda kısmi toparlanma gözlendi. Elektrikli ve elektronik ürünlerde istihdam artışı dikkat çekerken üretim azaldı. Kara ve deniz taşıtları sektöründe ise en sert üretim düşüşü yaşandı. Genel tablo, imalat sanayinde talep zayıflığı ve maliyet baskılarının dördüncü çeyrek başında da etkisini sürdürdüğünü ortaya koyuyor.

3️⃣ Otomotiv pazarı güçlü seyrini sürdürüyor. Otomotiv Distribütörleri ve Mobilite Derneği (ODMD) verilerine göre, otomobil ve hafif ticari araç satışları yıllık %19,4 artışla 116 bin 149 adede yükseldi. Böylece pazar 2025 yılında, zayıf kredi koşullarına ve yüksek faiz ortamına rağmen 10 ayda 1 milyon barajını aşarak 1 milyon 43 bin 796 oldu. Binek araç satışları %19,9 artışla 90 bin 695, hafif ticari satışları ise %17,8 artışla 25 bin 454 adet oldu. Elektrikli araçlar pazar payını %17,8’e çıkararak hızlı büyümesini sürdürürken, hibrit modellerin payı %26,4’e yükseldi. Benzinli otomobiller halen %47 payla pazarın en büyük segmenti konumunda. Şirket bazında bakıldığında, Tofaş Ekim’de toplam satışlarını yıllık %30’un üzerinde artırarak 11.656 araca ulaştı. Özellikle Scudo modelinin katkısıyla hafif ticari satışlarda %69 artış dikkat çekti. Ford Otosan, hafif ticari segmentte %9,7’lik artışla 7.526 araç sattı ancak binek taraftaki zayıf performans nedeniyle pazar payı hafif daraldı. Doğuş Otomotiv ise güçlü VW satışlarının desteğiyle binek araçlarda %19,8’lik artış yakaladı ve toplam 20.954 araç satışıyla performansını korudu.

4️⃣ Fitch Ratings, Türk bankacılık sektörü üzerine yayımladığı son raporda, yüksek seviyede kalan kısa vadeli dış borcun 2026’dan itibaren daha uzun vadeli ihraçlarla birlikte gerileyeceğini öngördü. Fitch, para politikasındaki sıkılığın korunması ve yatırımcı güvenindeki artış sayesinde refinansman risklerinin azaldığını, ancak iç politika ve para politikası sinyallerine duyarlılığın hâlâ yüksek olduğunu belirtti. Mart ayından itibaren döviz talebinin artması ve kur korumalı mevduatların aşamalı kaldırılmasıyla dolarizasyonun yükseldiğini, ancak geçmişteki zirve seviyelerin altında kaldığını vurgulayan Fitch, yüksek dış finansman ve dolarizasyonun sürdüğü ortamda ani politika değişikliklerinin istikrar risklerini ve döviz talebini yeniden artırabileceği uyarısında bulundu.

5️⃣ Rekabet Kurulu, Ferrero’nun Türkiye fındık piyasasındaki taahhütlerinde 2025 yılına özgü değişikliğe giderek, şirketin eylül–aralık döneminde asgari alım yükümlülüğünü 45 bin tondan 30 bin tona düşürdü. Revizyon, Ferrero’nun rekolte düşüşü ve kalite sorunları gerekçesiyle yaptığı başvuru sonucunda kabul edildi. Kurul, bu düzenlemenin yalnızca 2025 yılı için geçerli olduğunu ve diğer taahhütlerin -müdahale fiyatının altında alım yapmama ve sezonda 100 bin tonluk üst sınırı aşmama yükümlülüklerinin- yürürlükte kalacağını açıkladı. Geçici revizyonun, piyasadaki rekabetçi dengeyi korurken üreticilerin mağduriyetini önlemeyi amaçladığı belirtilirken, taahhütlere uyulmaması durumunda Ferrero’ya günlük idari para cezası uygulanacağı vurgulandı.

6️⃣ Türkiye genelinde gayrimenkul satışları ocak–ekim döneminde yıllık bazda %9,7 artarak 2,6 milyon adede ulaşarak tüm zamanların rekorunu kırdı. Tapu ve Kadastro Genel Müdürlüğü verilerine göre, konut, arsa, tarla, iş yeri ve ticari taşınmaz satışları yıl boyunca güçlü seyrini korurken, sadece mart ve ekim aylarında sınırlı düşüş görüldü. Ekim ayında 310 bin 457 gayrimenkul el değiştirerek yılın en yüksek aylık satış rakamına ulaşıldı. Aynı dönemde tapu dairelerinde toplam 16,7 milyon işlem yapılırken, tapu harç gelirleri %76 artışla 122,8 milyar liraya yükseldi. Bu gelirin 117,4 milyar lirası satış işlemlerinden elde edildi.

Şirketler

1️⃣ THY Yönetim Kurulu Başkanı Ahmet Bolat, yeni uçak siparişlerinin tamamlandığını ve bundan sonraki filo genişlemesinin kiralama yoluyla yapılabileceğini açıkladı. Bloomberg’e konuşan Bolat, 30 uçak için kiralama anlaşması açıklayabileceklerini belirtirken, önümüzdeki iki hafta içinde Boeing, GE, Safran ve CFM ile motor tedariki konusunda kritik bir toplantı planlandığını ve bu süreçte anlaşmayı sonuçlandırmayı hedeflediklerini söyledi. Motor üreticilerindeki tekelleşmeye dikkat çeken Bolat, yeni satın alma veya birleşme planlarının bulunmadığını, ABD ve Asya’da büyümeyi stratejik ortaklıklarla sürdüreceklerini ifade etti.

2️⃣ Tüpraş’ın ürün marjları ekim ayında da güçlü talep, düşük stok seviyeleri ve sınırlı arz koşullarının etkisiyle yüksek seyrini korudu. Dizel marjı yıllık bazda %76 artarak 26,4 dolar/varil seviyesine ulaştı; jet yakıtı marjı %81 artışla 24,2 dolar/varile yükselirken, benzin marjı %32 artışla 18,4 dolar/varil oldu. Rafineri bakım duruşları, azalan Rusya ihracatı ve Avrupa’daki kapasite kısıtları ürün dengelerini sıkı tutarken, orta distilat ve benzin marjlarının yüksek seyri Tüpraş’ın kârlılığını desteklemeye devam etti. Hatırlarsak şirket, üçüncü çeyrek finansal sonuçlarının ardından 2025 yılı için net rafinaj marjı tahminini 5–6 dolar aralığından 6–6,5 dolar/varil seviyesine yükseltmişti.

3️⃣ Desa Deri Yönetim Kurulu Üyesi Burçak Çelet, yılın son çeyreğine iyi bir başlangıç yaptıklarını belirterek, “Ekim ayıyla birlikte güçlü bir büyüme yakaladık. Online tarafta altyapı ve tasarımı tamamen yeniledik, bunun da hızlı ve olumlu yansımalarını gördük. Güzel bir dönem bizi bekliyor” dedi. Çelet, online kanalların ciro içindeki payının mağazalara göre %20 seviyesinde olduğunu, bu oranı %30’a çıkarmayı hedeflediklerini söyledi. Ayrıca 4–5 pazar yerinde 20’ye yakın ülkede e-ihracat yaptıklarını belirterek, Almanya, Azerbaycan, İngiltere ve Fransa’nın öne çıktığını, yeni pazarlara giriş planlarının sürdüğünü ifade etti.

4️⃣ Link Bilgisayar Genel Müdürü Murat Pekmezyan, yapılan işbirlikleri sayesinde bilanço ve kârlılıkta güçlü bir iyileşme sağladıklarını belirtti. “Geçen yıl 760 bin TL olan kârımızı bu yıl 150 milyon TL’ye çıkardık” diyen Pekmezyan, 2026’dan itibaren sertifikasyon verecek bir yazılım geliştirdiklerini ve bu yıl yapılan yatırımların meyvelerini önümüzdeki yıl alacaklarını söyledi. AR-GE kadrosunu güçlendirdiklerini vurgulayan Pekmezyan, personel sayısının 50’den 70’e çıktığını belirtti. 2025 sonu için hedeflenen 1,1 milyar TL ciro beklentisinin 1,5 milyar TL’ye yükseltildiğini açıklayan yönetici, “Ekim ayı sonuçlarımız da güçlü geldi. 2026’nın ikinci yarısında yazılım ihracatına başlamayı planlıyoruz” dedi.

5️⃣ Reysaş Holding Yönetim Kurulu Başkanı Durmuş Döven, 2025’in ilk dokuz ayında hem gayrimenkul hem lojistik segmentinde çift haneli büyüme elde ettiklerini belirtti. Döven, “GYO tarafında %47,5, lojistikte %55 ciro artışı kaydettik. Bilançomuz oldukça pozitif, iyi bir kâr çıkacağı kesin” dedi. Döven, şirketin 4,8 milyar TL nakit bulundurduğunu ve borçların uzun vadeye yayıldığını aktararak, “Her iki tarafta da ciddi yatırım planlarımız var” ifadelerini kullandı. GYO tarafında 20’ye yakın proje yürüttüklerini belirten Döven, “Bazı projeleri tamamladık, bazılarında inşaat sürüyor” açıklamasında bulundu.

6️⃣ Arzum Yönetim Kurulu Başkanı Murat Kolbaşı, bu yıl ihracatta güçlü bir ivme yakaladıklarını belirterek, “İhracatımız kendi içinde %65 büyüdü. Bu ivmeyi sürdürerek Mısır başta olmak üzere Orta Doğu, Avrupa ve Amerika pazarlarında büyümeye devam ediyoruz” dedi. Kolbaşı, finansal olarak zorlu bir sürecin iyi yönetildiğini, bu nedenle sermaye artırımına gidildiğini ifade etti. “Son dönemde tablolarımız istediğimiz gibi olmasa da, daha güçlü bir sermaye yapısıyla yola devam ediyoruz” dedi. Kahve segmentinde inovasyona devam ettiklerini belirten Kolbaşı, “Evde taze çekim yapabilen Türk Kahvesi Değirmeni ürünümüz çok yakında geliyor” açıklamasında bulundu.